第15章 一四、解疑復星

這當然是最好的時代。中國商業從來沒有像今天這樣，不但迎來了它在中國這塊土地上史無前例的活力時期，而且成為各路資本競逐較量最為激烈的世界舞台。 這個時代給了郭廣昌面對海外資本時充足的要價權，自信而大膽。 這位今年不過40歲、卻在15年時間內由零起步創立了一個銷售收入達242.31億元人民幣的多元化控股集團的浙江人，在復星國際（註冊在香港的“復星國際”100%控股復星集團）IPO路演期間，對海外投資者“就一個多元化、綜合類企業而言，這個招股價是不是高了”的疑問寸步不讓，甚至有些咄咄逼人： “我就講兩點，第一，你相信中國嗎？我相信中國經濟經過30年發展，還會有15年、30年的快速發展，你相信這一點嗎？你不相信的話，我沒辦法跟你談；第二，你相信我們團隊嗎？你相信我們團隊有對投資的判斷力、決策力和提升企業管理的能力嗎？如果你不相信，那你也不要投。如果你相信這兩點，你還會在乎價格多加5%嗎？你對我說低5%就買，高5%就不買，難道一個企業的價值就是這5%決定的嗎？！”

接下來的事實是，“復星國際”國際發售部分獲得超過172倍超額認購，香港公開發售獲得超過233倍的散戶超額認購，凍結資金超過2700億港元。 2007年7月16日，復星國際在港成功IPO，加上隨後行使的超額配售，融資額達132.7億港元，發行的新股佔復星國際擴大後總股本的22.33%。 據稱，“復星國際”是香港資本市場接受的第一家內地多業務的民營綜合類企業。在招股說明書中，“復星國際”自謂的核心業務包括鋼鐵、房地產開發、醫藥以及零售業務投資，此外，還有金融服務業、金礦開採、鐵礦石開採等戰略性投資。旗下主要的上市公司有復地、復星醫藥、豫園商城、南鋼股份、招金礦業等數家。 在IPO路演過程中，復星和它的幾位保薦人均反復向外界傳遞一種說法、建立一種形象：中國內地這樣一個高速成長的新興市場，完全有可能、並且應該成長出像美國GE、日本三菱、香港和黃這樣傑出的多元化投資控股公司，復星希望能通過紮根中國、投資有成長潛力的行業，成長為與這些世界級企業並肩的企業。

人人有一個夢想，但顯然，不是每個人都有將夢想持續實現的能力與幸運。從“復星國際”公佈的過往三年的業績記錄來看，復星旗下的鋼鐵、地產和醫藥等業務板塊確實成長穩健，但招股書裡的相關數據亦表明，如果不及時完成此次IPO，復星集團能否滿足各業務板塊持續發展的資金需求，其實是一個巨大的問號。 2006年復星國際就出現經營現金流量赤字7.26億元。截至2006年12月31日，“復星國際”的負債率為43.2%，看上去並不算高，不過在190.36億元的負債總額中，有113億元是短期貸款。事實上“復星國際”亦表示，融得資金將有40%被拿去還債。 這次IPO，復星以出售20%的股本換回寶貴的現金。其實更珍貴的是，它換取了外部的信任。即便這些年來對複星一直抱以懷疑（甚至至今不放）的人們也不得不承認，復星集團此次海外整體上市，是複星從一家說不清、看不清的公司變成一家相對透明、“安全”的公司的分水嶺。僅在三年前，且不說普通股民甚或大眾，就連商界人士，對複星的看法也相當曖昧。郭廣昌自己曾提到万科王石對複星不點名的批評，“有的企業又做鋼鐵又做房地產，不知道到底要幹什麼”。而7月16日復星香港上市當夜，王石竟然親臨香港參加複星的慶祝晚宴，當晚與他同赴慶賀復星IPO的還有柳傳志、李東生、馬雲、牛根生等一干中國商界大佬，這樣的情形，著實不多見。

復星的晦冥年代，終告結束？也許不能說IPO使復星脫胎換骨（郭廣昌會抗議，“我們一直是這樣的！”），但起碼，它令復星浮出海面，從而使我們有機會去打量這樣一家橫跨多產業、並且還有著更新更大企圖的控股公司的身形。 首先，我們必須讓時間先回到2004年，那也許是複星10多年多元化道路上所經歷的最刻骨銘心的一年，也是今日復星整體上市的起點。 那一年，郭廣昌感受最深的，“是隨著我們企業規模的擴大，我們對外部環境的依賴也越來越大。” 2002年、2003年中央政府屢壓不下的固定資產投資熱，從外部環境上，是由地方政府和國有商業銀行營造的。由於對地方政府投資的約束機制的缺位，以及承受著股改壓力的國有商業銀行為了盡快降低不良貸款率從而傾向於做大貸款，擺在企業面前的投資空間相當寬鬆。復星是享受到這種“投資快感”的企業之一。從2001年年底到2003年，“復星系”以集團及子公司、關聯公司名義在鋼鐵、地產、零售、醫藥、金融等多個產業領域進行了一輪密集性投資。這裡有一份復星系在那三年不完全的投資名單：2001年——投資北京金像（6100萬元）、收購豫園商城13.3%國有股權（2.34億元）、投資興業投資（3000萬元）；2002年——投資建龍（3.52億元）、投資重慶醫工院（3130萬元）、投資重慶藥友（6830萬元）、進一步收購豫園商城6.8%股權（1.19億元）、投資德邦證券（5.01億元）、投資興業投資（7330萬元）；2003年——投資寧波建龍鋼鐵（8.25億元）、合資成立南鋼聯（16.5億元）、投資國藥控股（5.03億元）、投資廣西花紅（3070萬元）、投資海翔藥業（2700萬元）。

與此相對應的是，在這三年中，除了復星醫藥於2003年底發行了9.5億元可轉債至2004年6月轉股約三分之一，復星並無任何權益性融資行為。惟一值得慶幸的是，在2004年4月底中央前所未有地強硬表態要對包括房地產在內的部分固定資產投資項目進行調控之前，2004年2月，复地搶先在香港上市，融到了17億港元。 但是在其他業務板塊，復星都是才驅動大筆資金入局，腳跟剛站立未穩。在此情況下，從2004年第二季度起突然收縮的信貸環境對複星的財務考驗可想而知。 特別是在鋼鐵板塊這個資金密集型的重工業領域，隨著江蘇鐵本項目被究查為違規典型，寧波建龍項目亦遇阻不能投產；此外，南鋼聯項目直接推高了復星的流動負債風險，直至今日，據“復星國際”招股書，南鋼聯負債都是複星集團負債中的大頭，“我們的流動負債淨額主要是由於南鋼聯作為其增長策略的一部分而依賴短期融資應付資本開支所致。”截至2004年12月31日，南鋼聯的流動負債淨額為38.91億元，佔整個“復星國際”當期流動負債額的58.18%。

2004年5月，德隆的崩盤讓所有的人都想到一個問題：下一個會是誰？當時在業界的口口相傳以及媒體似是而非的報導中，一個最集中的候選者就是：復星。 沒有比復星更與德隆相似的企業了，在人們看來。 兩者何其相似矣。多元化、涉足實業與金融、在多個產業同時進行疾風暴雨式的收購與所謂的“整合”、收購資金來歷不明、有上市公司可直通資本市場、數不清的子公司孫子公司合資公司進行關聯交易；還有，都是民營企業；還有，在這個龐雜的企業王國頂端，都是一個低調不多言、而關於這個私營王國的一切也許只有他了然於胸的自然人大股東。 “2004年二季度起，隨著德隆崩盤、托普、啤酒花事件接連出現，社會對於發展速度較快的民營企業、乃至對所有的民營企業都產生了普遍懷疑，社會輿論壓力很大，對複星的質疑也不斷見諸報端。主要是質疑多元化、過度擴張和高負債率、資金鍊緊張的傳言，輿論環境很差，這是我們創業12年從沒有過的。”在復星集團2005年年度會議報告裡，郭廣昌曾作此回憶。

他稱，“我們明明不是癌症病人，卻和癌症病人一起被關到同一個病房。就像SARS，就像文革，你說有多少人在那種人人自危的情況下被冤死。如果你被社會的一種瘟疫選中了，怎麼辦？就要自救。” 復星選擇了透明化。 郭廣昌其實應該回顧並感謝一下傑克·韋爾奇和他的對話。 2004年6月，郭廣昌以多元化後輩的姿態在上海與遠道而來的韋爾奇進行了一個公開對話。在郭拋出的問題中，其中之一就是，“中國氣候發生比較大的變化……個別企業做事波及到整體民營企業的信譽。GE一路走過來，有清白的歷史，是非常強的一個品牌和非常好的公司，但是安然事件之後，GE也受到很多質疑，您是怎麼來處理這個問題的？千萬別告訴我，我什麼都不理他們，我相信您肯定做了很多工作，該怎麼辦？我們該怎麼辦？一定要講一些具體的方式。”

韋爾奇的回答：“……我想如果你對企業有信心的話，那麼你最好的答復和回應就是拿事實來說話，有一個非常好的業績，而且開放你的賬簿，把你的帳擺在桌面上，讓他們看一下，看完以後他們就什麼都明白了。” 梁信軍說，選擇透明是複星集體決策的結果。 “和外界取得溝通，我認為是管理層應對這種環境的起碼道理，任何成熟的團隊都應該這麼做。” 一家和復星有著合資合作關係的民營企業的高層說，復星令他印象深刻的是“出色的危機處理能力”、“良好的文化根基”和“流程般的團隊協作”。 復星透明化的努力從7、8月份開始動作。復星的朋友、上海證大集團董事長戴誌康將國務院發展研究中心企業研究所所長陳小洪介紹給梁信軍，這就是後來國研企業所做的《復星集團的市場地位、競爭力和多元化發展戰略的初步研究》的源起。與此同時，復星還請安永會計師事務所做出截至2004年6月30日的《復星集團財務分析報告》，請上海遠東資信評估有限公司對複星信用等級評定。這三份專項報告在三四個月內一併完成，並被復星主動遞交給銀行和監管部門。報告稱，到2004年6月30日，復星集團資產負債率為68.88%，2004年上半年利息支付倍數（利潤除以利息，顯示公司的償債能力）是7.65。這兩個數字確實在相當程度上起到了穩定乃至扭轉外部輿論的效果。

“透明是有風險的，”梁信軍說，“當時我們顧慮的事情是，比如安永審計會比較嚴格，這會不會導致銀行看數據時覺得複星怎麼不如以前好、或者沒有別人好？令情況雪上加霜？事實證明，銀行對此還是很認可。在他們心目當中，不同的審計、不同的評級結論，對他們的權重意味是不一樣的。” 透明化只是部分減少了外界對複星的疑慮。事實上，宏觀調控給復星帶來的挑戰是真實存在的。 “復星母公司的財務那時的確很緊張，”一位接近復星的人士說，“而且他們早期調配資金時肯定有過一些打擦邊球的行為，難免'拆東牆補西牆'，只是因為投資的企業還搞得比較好，產業穩得住，所以沒有將矛盾暴露出來。” 梁信軍承認，除了和外界溝通，自己還必須要有舉措、行動，“這些舉措行動能夠根本上把問題解決掉。”

調整髮展節奏，退出部分非核心業務，尤其是金融業務。 2004年，復星出售其在金龍客車的股權和興業銀行股權。關於其間的具體獲利情況，復星不肯詳示，梁信軍只表示，“虧本的買賣不是複星的追求。”此次招股書中顯示，2004年“復星國際”出售投資的收益為7620萬元，其中包括賣興業銀行股權的收益。照復星的說法，退出興業銀行的主要是為了“避嫌”。 “樹欲靜而風不止，大家都在懷疑民營企業入股銀行的動機。你很難在那樣的環境中證明自己什麼，這時最好的方式就是離它遠一點，省得大家猜。” “整體上市”被提上議事日程。國研中心的陳小洪說，這是他最早向復星提出來的建議，因為複星雖然靠幾個業務板塊的現金流及利潤回收足以應付當期債務，但是從集團層面來說，要作進一步擴張，要應付外部融資環境的變動，還是有相當的資本風險。他對梁信軍說，你看看瑞典的瓦倫堡家族，參股控股了多家上市企業和品牌公司，那應該是你們的方向。 “中國的私人老闆一是怕露富、二是運作不規範，所以都想把自己躲在後面，不願整體上市，但是複星不太一樣，他們還是有透明化的想法與願望。”陳說。

梁信軍坦承，2004年宏觀調控事件，尤其是德隆事件是直接促使復星日後整體上市的誘因。 “整體上市後沒有私秘的事兒了，所有的想法得拿出來說，這的確是增加了麻煩。但是好處是什麼呢？透明度提高了，沒有人懷疑你，相對來說你的交易成本會降低。”最現實的是，它是拓寬復星融資渠道的一步大棋。 據披露，整個2004年，復星集團從銀行及其他財務機構那裡借貸的現金淨額僅為8.01億元，相比2005年、2006年這個數字復甦為37.65億元和39.21億元，你可以想像得到2004年對於復星的艱難含義。所幸當年鋼鐵、房地產開發、醫藥這三大主業仍然保持了穩健的成長與盈利狀態，2004年其盈利額依次為10.71億、5.15億和2.19億元。 這或許正是郭廣昌可以傲然自外於“類德隆”行列的資本。 “感冒和癌症是不一樣的。”他說。他曾多次表明，2004年是複星的“體檢年”。 “體檢”之後的2005年、2006年，復星明顯收縮了前幾年勇猛的投資勢頭，沒有再進行新的重大投資。 “復星創業以來的第一個本命年過去了。可以用百感交集來形容過去一年的感受。”回顧2004年，對內，郭廣昌曾如此表示。 對外，2004年12月，在出席中國企業領袖年會並作主題演講時，郭廣昌第一次公開“呼籲寬容”，第一次提到“感恩”。 學哲學出身的郭，顯然更喜歡與抽象的精神和思維為鄰、為友，並以之為武器，這可以成為他不屑於去還原復星現實故事與細節的原因。可與此同時，客觀上來看，復星這個囊括多項不相干業務、僅出現在招股書上的集團子公司及合資公司便多達四十家的多元化集團的龐雜性質，會不會也在相當程度上妨礙著復星對過往的梳理與描述？ 從資本市場到學界輿論，最近二三十年來，人們普遍接受並推崇的是專業化公司、專業化管理與經營，這是自上個世紀70年代起，前有美國多元化控股集團沒落與解體，後有日本經濟蕭條、亞洲金融危機暴露出東亞式多元化控股企業的致命弱點——這一系列重大商業事件導致的必然結果。專業化公司令人放心、富有競爭力，多元化控股公司不被信任、規模大但股東價值低。 事實上，在復星國際IPO過程中，關於如何估值，在幾個保薦人內部曾經產生過爭議。保薦人之一、瑞銀投資銀行的董事總經理蔡洪平說，起初有人說把復星旗下的若干塊拆開來評估最後加起來得出一個總價值，這樣更利於資本市場理解與接受。 “錯！復星是一個有機整體，它就像一個利潤製造工廠，怎麼能把這個工廠拆開來賣呢？它下面的實業和德邦證券這些合在一起產生的總價值大於拆開來賣之和。”最後，對複星的估值採取了PEG（G為Growth）的方式，即納入未來盈利增長率來估算PE值，如果認為複星盈利增長率為50%，那麼PE就為50左右。這種估值方式一般用於新興市場股票。 “我們沒有義務來辯護說綜合類公司都是好的，但我也不可能相信只做一件事情的企業就一定是好的，專一化的確容易把一件事情做專業，卻也不一定。”郭廣昌說。他認為需要理清的是，多元化對應的應該是專一化而不是專業化，因為“專業化”裡已包含了某種正向的價值判斷，而“專一化”才是客觀的事實描述。 “如果我只把一件事情做好了資本市場可以給我溢價，把三件事做好了資本市場反而給我折價？沒有這樣的道理。” “關鍵是你企業的結構、文化、團隊，等等這些東西能不能支持你把要做的事情都做好，能不能為股東創造價值，這才是資本市場給你溢價還是折價的主要原因。”郭說。 而復星的結構、團隊、文化，在梁信軍看來，無不打著“多元化基因”的印記。 “復星才兩歲時就同時搞了兩個產業，所以復星的多元化在我們創業之初就種下了'因'。我們創業雖然只有15年，搞多元化已經13年了，我們對多元化里面會遇到的問題、多元化需要的資源與結構支持，體會得特別深刻。” 多元化投資要回答的第一個問題便是，如何選擇進入的產業、企業？為何而選？ 2007年7月25日，郭廣昌和梁信軍在前往北京出差的飛機上不知怎麼聊起廣告市場，兩人興致盎然。他們的共識是，中國的廣告行業在未來10～15年當中會有爆發性的增長。因為中國個人消費品市場的增長趨勢已很明顯，隨之企業的品牌意識會逐漸加強，而樹立及維護品牌的過程就是廣告的過程，世界級的品牌勢必要有世界級的廣告預算，只不過現在需要研究的是，這個錢會主要流向哪兒？是雜誌、報紙、網絡、還是戶外？ 這只是一次閒聊、一個遠未變成決策與戰略的遐想，但它反映了郭梁二人選擇產業的主要思路之一，那就是立足中國巨大人口將帶來的商業需求而選擇產業進行長期投資。 梁信軍總結，他們一是看好巨大人口帶來的巨大消費市場；其次，當人們消費需求被滿足到一定程度的時候，中國人的投資需求也會增長，所以跟個人投資需求有關的投資品未來也會持續成長，比如黃金，比如財富管理。此外，復星還關注中國城市化以及全球產業的轉移帶來的機會。 這幾點，就是複星總結出的所謂“中國動力”。 “如果你的行業能夠受益於兩到三個甚至四個中國動力的話，它就是持續看好的，不用擔心。”梁信軍說，“行業標準要非常清晰，不能有任何的動搖，如果有一個新東西出來你又發生變化了，那你就完蛋了，你可以微調，但是你不能不拿行業標準當回事兒。” 目前復星旗下的四大主業（復星稱之為“產業投資”）：鋼鐵、房地產、醫藥以及零售，都和他們認定的“中國動力”緊密相關。而在這四大產業之間，郭廣昌表示，“我們依靠不同收益特性、成長規律的非關聯產業組合，一定程度上達到了平滑波動曲線、保持集團持續成長的目的。比如復星的四大主要產業：醫藥、房地產、鋼鐵、商業的收益特性各不相同。醫藥產業的收益特性是持續成長。商業波動幅度較平緩，房地產的波動幅度較大。鋼鐵波動幅度也不大，但周期較長，達到12年左右。四大產業的收益特性體現出一定程度的低相關性。鋼鐵業的長周期、平緩收益增長波動的特性可以一定程度上平衡房地產業的短週期、大幅波動，醫藥產業收益持續增長的特點可為企業帶來持續性收益。在2003年的SARS、2004年的宏觀調控中都可以看到這種平衡的作用。” 對此，和君諮詢業務合夥人陽春認為，客觀來看，復星各大產業的協同度以及產業周期互補性並不是很強，他們不過是在刻意學習和黃控股下各行業周期互補的投資思路，但其實大可不必。中國內地市場足夠大、發展足夠快，商業生態環境也很複雜，企業沒有必要、亦很難像和黃那樣在收益週期方面作一些控制。國研中心的陳小洪也持相似觀點。他認為，復星選擇產業之妙並不在於它們之間有什麼互補性，而在於這幾個產業本身的規模都足夠大，而且無論從市場角度還是從管制角度都能相對獨立、不受牌照限制地發展。 其次，陳小洪與陽春共同認為，復星選擇進入產業的時間點往往把握得比較好，無論鋼鐵還是醫藥，都是在行業低谷期進入。這往往成為複星比其他投資者勝出一籌的地方。 “價值發現能力，也就是'反週期理論'，把握產業進退和併購的最佳時機。”這是郭廣昌對複星作為投資駕馭多產業的公司在集團層面能力的第一個要求。為了獲得對產業系統的研究能力，復星“籠絡”了三類人力資源。一類是集團既有的研究人員以及集團聘請的行業顧問，後者比如從武鋼總裁位置上退下來的劉本仁，他現在是複星國際的非執行董事；其次是集團下子公司的研究人員，以德邦證券的研究分析師為代表；第三類，復星會不定期將研究任務外包給相關研究機構，比如國研中心，“他們每年會接受國家很多超前的政策研究，在不違反保密的情況下我們希望能夠了解這些信息，同時希望他們能給我們做一些產業政策研究。” 而梁信軍格外想強調的是，復星集團創始人、控股股東及運營者為一體的股東結構支持復星在行業低潮期以相對高的PE值買好企業，“股東結構也是生產力”。 “比如說我們通過研究認為一塊地200萬的價格已到低潮期並決定投資，但如果你投完之後，明年地價還跌怎麼辦？如果明年跌成160萬，一般的股東也許就會找你麻煩，但是複星的股東並不需要你買到最低點，你買到底部就可以了，只要這個底部我認可，我就有冷靜和勇氣來支持你的決策。”復星的控股權與決策權牢牢掌控在郭廣昌、梁信軍、汪群斌、范偉等四人創業團隊手中。此次IPO前，這四人分別擁有復星集團58%、22%、10%、10%的股權；上市後，四人團隊通過全資擁有復星國際控股和復星控股，仍然擁有上市公司“復星國際”77.67%股權，而郭廣昌通過對複星國際控股58%的控股權享有對複星國際45%的權益。 確定要進入的行業後，對“人”與“團隊”的考察是複星確定投資企業的重中之重。 “復星應該是一個企業家匯聚的地方。”郭廣昌說。 復星並非一個產業投資人，哪怕在醫藥產業裡，其複星醫藥的經營團隊亦不足以派遣出經理人支撐其接二連三的收購與擴張。復星自稱不推崇派出總裁、副總裁到被投企業裡“摻沙子”的作法，其實是它也沒有這個人力資源去“摻沙子”。一般情況下，復星只會從集團派出包括財務總監在內的兩三名董事到被投企業，依賴企業原先團隊幾乎是它惟一具有效率的選擇，如此一來，投資的成敗與原團隊的水平與能力高度相關。 復星方面有一套“企業家精神與素質”的細化標準，每次投資，這一套標準會像放大鏡一樣從被投企業團隊身上掃過，它們是：一定要勇於製定卓越目標，並且歷史表明他完成過；經歷過行業與企業的低潮，並且走了出來（這意味著一個只有盈利歷史的團隊也許還不足以征服復星！）；有復制團隊的能力；具備管理變革、捕捉機遇的意識跟能力；要有透明性與合作能力。 “如果誰跟我談合資、收購後只有百分之七八的增長，一邊去！”梁信軍臉上洋溢著只有新興市場企業家才可能有的神氣與鬥志，他毫不掩飾地蔑視保守，“這樣的人是不值得你扶持的，資源一定要給進取的人、敢於承諾的人去做。”還有一次，復星想做一個消費類企業的Pre-IPO投資，這家企業業績表現非常好，每年都有30%的增長，業內第一。但梁信軍仔細考察這個團隊，發現自始至終就老總一個人跟他談，並且每次都在講佛、論道，梁問他能不能見你們幾個副總，對方說不行，梁感覺此人可能套現之後就無心戀戰了，遂滅了投資的念頭。 “如果僅看財務指標，這家企業很好，但是我一定要投到能有團隊複製能力的人，這樣的投資是安全的，他一旦病了、或者追隨佛學了，還有其他人可干。你要買一隻能下金蛋的雞。” 在這一套“相人”法則的背後，復星是有切膚之痛的。郭廣昌曾做過一個粗略的統計，復星創業以來失敗退出的投資可能有幾千萬元（如果這個數字屬實，復星的投資命中率則可謂相當高。），而失敗原因歸結到一點上，就是看錯團隊。比如創始人團隊引進復星是為了套現退出，雖然聲稱幫復星請來職業經理人，但後者難以替代前者，導致業績步步下滑，最後復星只有把企業處理掉。最讓復星感到苦惱和難以把握的是，不少被投或者合資企業，特別是民營企業，難以滿足最後一條：透明與合作性。梁信軍說，“他們經常有小九九，拒絕你的建議要求，拒絕承認自己的錯誤，拒絕改變，把我們推薦過去的人架空，甚至還用一些不太道德的手段來謀取個人利益，比如挪用企業資金。我們不想訴諸法律、對簿公堂，否則一傳出去跟復星一合資就被'套牢'，弄得很可怕。當有的人我們無法改變，只好'離婚'。” 上個世紀末的網絡投資泡沫讓其時創業沒幾年的複星團隊學到一件事：對任何一個哪怕再小的公司投資，在最初就要做持續融資的安排、做股東入而出的安排。當時他們看到，一個小互聯網公司剛創業，就在規劃二期、三期融資，消極地看好像是這些公司在忽悠投資者、太飄，但這恰是國際通行的投融資模式，“中國以前沒有這種概念，建個化肥廠，15億，啪，扔下去了，也不說將來會不會擴張，也不說將來怎麼還給股東，”梁信軍說，“一個完整的企業規則既應該包含企業商業成長即產品運營計劃，也應包含資本運營計劃。” 直到今天，復星每投資一個企業前，必定會拿出一份針對該企業的資本運營報告。現在這個工作主要由複星旗下的德邦證券完成。這個團隊會從資本市場角度分析企業未來，看它將來在資本市場會不會有好的表現、未來股權架構如何設計、有沒有退出的可能、是公募還是私募。在項目投資前，他們甚至會為此到證監會、發改委去問一遍，“有這麼一個東西，假設要上市，能不能獲批，有什麼障礙？”招金礦業、海翔藥業便是在兩年半、三年的時間裡順暢地走完了這個流程。 2004年4月，復星產業投資和豫園商城及老廟黃金共同註資於招金礦業。 2006年12月，招金礦業在港H股IPO，籌資25億港元；而同月在深圳上市的海翔藥業則使復星的投資在3年內增值10倍。此外，復星醫藥參股的中環股份也於2007年4月完成IPO。 事實上，這份資本運營報告只是複星在每筆投資前需要完成的四份報告之一。另外三份依次為，行業分析師與行業專家所做的行業趨勢研究報告、投資團隊所做的投資論證報告以及人事、財務、審計、法務四部門所做的風險以及對策報告。 這四份報告是複星的投資決策基礎。這是集團功能在投資中的直接體現，而集團對於子公司、參股合資公司的運營、管理還有更進一步的影響。 令外界印象深刻的是，迄今復星進入的幾大主業、控股或合資的幾大公司，這些年無論是銷售收入還是淨利潤均獲得顯著增長。 南鋼，根據復星提供的資料，2003年復星集團要約收購南鋼股份時，南鋼近14000人生產280萬噸鋼，年利潤不到3億元，在全國的鋼鐵行業裡排在20多位。而經過四年的時間後，南鋼的產能已經達到了650萬噸鋼，比四年前翻了一倍還要多，其中主要產品：中厚板排名全國第3，管線鋼第4，造船板排名第6。南鋼改制四年，共計上繳稅收45億元，比此前建廠45年來的總和多出8%；累計實現利潤48億元，比前45年總和增長116%。 豫園商城，復星進入5年來，銷售收入的年復合增長率達到16.1%，淨利潤的年復合增長率達到37.4%。 招金礦業，復星投資三年來，銷售收入的年復合增長率達到29.4%，淨利潤的年復合增長率達到49.5%。 國藥控股，投資後的四年中，銷售收入的年復合增長率達到43%，其中60%為內生式增長，淨利潤的年復合增長率達到39%。 這些數字給了郭廣昌充足的底氣駁斥外界的偏見，“一些人講來講去就看出我們很懂得財技，很懂資本市場，其實如果離開了復星含辛茹苦地培養這些產業，含辛茹苦地去創造利潤，含辛茹苦地一步步提升我們的管理，資本市場會認可你嗎？不可能的。” 那麼，復星到底是如何“含辛茹苦”法呢？如果如梁信軍所說，復星只是派兩三個董事到這些公司，復星如何在這麼短時間內將所謂民營企業的活力、機制與文化滲透到這些龐大的國有企業體內、從而解放出其生產能量？ 根據不同類型企業的具體情況，設計經營者參與價值分享的激勵制度是複星的第一步。復星進入後，南鋼大大小小600多個員工成為南鋼的股東；在國藥控股這樣的央企裡，經營者持股暫時無法推行，便採取相應的中期激勵方式；在豫園商城，一開始推行經營者持股也因體制內力量反對而受阻，於是複星迴避存量，先做增量激勵，比如先在豫園的異地擴張公司裡推行新制度，逐漸再將一些原來的資產託管過去……總之，“創造價值者分享價值”是複星堅定要打入老企業體內的文化與製度。 因為只有這樣，才能從根本上保證復星接下來能夠將“系統對標”等一系列持續改進工作推行到參控股企業裡。 “系統對標”是複星從旗下企業建龍鋼鐵那裡學到的一個管理方法，被復星普遍推行到各個子公司。比如，將鋼鐵企業的工作流程從採購原料開始到製造到賣給客戶完成售後服務這一套環節分成45個指標，在每個指標上，管理者都找出該環節指標的全國前五名，隨季度動態刷新，然後通過各種辦法去縮小和前五名的差距，改善的結果和該崗位工作人員的激勵掛鉤。比如，南鋼瞄準寶鋼和武鋼進行成本控制，按照他們的工藝標準，定期召開“對標挖潛”專題會議，對公司的各個部門下達降低成本的目標。全公司2006年上半年降低能耗成本每噸達到26元人民幣，實現節能效益超過5000萬元人民幣。 據梁信軍說，復星在對投資企業的持續改進方面還有一個創舉，就是在每次投資結束後的一年，審計團隊加投資團隊對所投企業進行投資權益審計。這個審計不是單審資產的真實性、各方面的銷售業績，而是把它當成一個待投資的陌生企業，看看它值多少錢。 “這樣重新評估一遍後，你可能很快就會發現其實復星的投資權益減少了。當一個項目經過我們的持續改良，競爭能力還不能得以提升，投資預期的計劃完全沒有達標，並且也沒有變革的有效措施出來，我們就會考慮要不要及時處理。”梁信軍說，“你不能等到企業虧損了再把它賣掉，應該在它還有殘餘價值的時候把它處理掉。”這個“投資預期”不單單是指財務上的。據說，復星醫藥曾投過一個做感冒藥的廠，這個廠一年給復星能帶來20-30%的回報，可謂小而美，但復星作了投資權益審計後，認為除了在財務上有所收益外，這家企業沒有達到復星所預期的行業地位，兩年後就把它賣掉了。 由此可見，復星集團對子公司的要求與考核不盡相同。比如復星醫藥，梁信軍說，“作為集團大股東來說並不需要它每年表現出多少的現金回報。最重要一是研發，要'惡狠狠'地做！雖然這在短期之內是削減股東利潤的。第二，我們鼓勵復星醫藥在醫藥工業低潮的時候併購，只是方向要明確。這時，如果集團對他的考核也沿用利潤考核的方式，就南轅北轍了。” 和那些近來由於主業頂到天花板、急著為手中現金尋找出路而躍躍欲試多元化的中國企業不同，復星15年來確實是在不間歇的多元化、投資收購、融資出售中一路過來。這15年中，無數企業走過了多元化嘗試然後又回歸主業、收縮重組的輪迴，更有德隆這樣的龐然大物的轟然倒地。復星是少有的可以理直氣壯地將相關產業多元化作為鮮明概念來賣給資本市場的內地企業，也是少有的能將自己的“多元化基因與文化”條分縷析出“一二三四”的企業。 梁信軍的歸納提煉能力再一次表現十足，他總結復星的“多元化基因”：“第一，文化的包容性。你是投資人，意味著在某一個產業裡要有專業化的代理人與管理者，這個角色要分清。你能授權嗎？你願意跟他分享發展價值嗎？管理團隊的利益跟集團長期利益是一致的才能加強控制，這是核心。” “第二，管控架構。復星管控的要害是重大投資項目一定要審核，通過'系統對標'持續抓優化管理。” “第三是多渠道融資的體系建設，你不能一門心思盯著銀行貸款。” “第四是風險控制的機制。你所能承受的最壞結果是什麼？相應集團和企業會採取什麼措施？” “這幾條你不去建設，完全從盈利角度出發去做多元化，風險會很大。” 但是複星需要更多的時間證明自己。目前它旗下的業務中，僅有醫藥和房地產業務有十多年穩定成長的業績表現，其他兩個主業：鋼鐵與零售，復星進入不過幾年時間，現在只能算站穩腳跟、民營企業控製成本的能力與市場化激勵機制初彰成效，而後續的產業內收購及整合能力還有待觀察。更別說復星其他規模尚小的戰略投資。 上世紀五六十年代的美國，以Litton、Textron為首的多元控股企業集團在十年的時間裡曾風光不已，後來卻因產業環境、管制政策的變化，更重要的它們在後期無法將持續的收購合併轉化為可見的利潤，而頓時萎靡。 “美國的GE、日本的三菱、韓國的三星，這些企業在整個經濟體快速發展的時候，成長是非常迅速和健康的。就像一個小伙子，你不能因為他22歲的時候生了一場病就說他前面20年的成長都是不健康的！”郭廣昌特意強調，中國這個經濟體不同於韓國和日本，成長的時間和市場容量更大，復星這樣的綜合類企業因而可以獲得更長的高速成長期。 不過郭梁二人皆承認，隨著經濟體逐漸成熟，復星必然會不斷地調整自己的戰略與結構。 “但有個時機問題。” 在多元化投資控股大家的面前，復星畢竟還是一個學生。郭廣昌曾在內部如此比較幾個世界成功的多元化公司不同的特點，“GE從事資金密集型、創新周期長的產業，強調文化、管理、人才、技術、資源、品牌的高度統一；巴菲特也可以說是多元產業發展的一種模式，他講究在價值發現的基礎上，參股且長期持有，奉行多品牌、多元產業投資組合，他不會很深入地介入企業的管理之中，更不會替換原來的管理團隊；再有就是李嘉誠先生的模式，控股然而奉行多品牌策略，投資於一定程度上起伏週期互補的高技術和傳統產業組合，保持低負債率，保持有節奏的發展。” “復星要取他們所長，形成自己的特點。我們要學習GE的前三名戰略，學習他讓大象跳舞的管理哲學，我們也要學習巴菲特價值發現、組合投資的精髓，更要學習李嘉誠先生既有自己操控也有戰略投資的產業進退、組合之道，以及保持低負債率迎接發展機遇、保持有節奏而非高密度投資的發展策略。” 1992年，當郭廣昌和梁信軍從復旦大學團委裡辭職下海創立廣信科技時，他們只是簡單地受四通、方正等一批先崛起的中國高科技企業的激勵，覺得四通們在某種程度上代表了中國大學生、知識分子的中國夢。梁信軍說，“四通當時上億的利潤規模，在我們看來就是天文數字。我們那時候工資130多塊，我跟廣昌算過，想攢100萬塊錢，不吃不喝得乾80多年，何況上億呢！那是難以想像的財富。”對這幾個剛畢業沒多久的大學生來說，商業讓他們可以將自己的想法迅速地付諸實施，並且自我承擔好或壞的後果，“這種生活很有味道”。 這幾個一無資金二無資源的創業者，惟一所能做的就是抓住市場和時代空氣中撲面而來的一次次機會。從產業的切入來說，郭廣昌認為，復星從一開始進入房地產到後來做醫藥、直至進入重工，都是伴隨著國家與社會對民營企業准入權和寬容度的提高，復星抓住了這十五年中國產業升級的機會；另一方面，自1998年將復星醫藥上市，復星也較早地意識並利用了中國資本市場開放的機遇。 路徑不是被教科書規定好的。郭廣昌所帶領的這個團隊的特點與興趣、他們的起點，使他們注定偏好走一條資源整合而不是從頭做起、內生髮展的道路。梁信軍回憶，復星早年的多元化是無意識的，因為做的每塊業務都發展不錯，沒有多想，到1999年才開始梳理出多產業運營、專業化管理的框架，而直到最近，復星又再度提煉自己的多元化藍圖，那就是紮根中國、投資和把握中國高成長的行業機會並且提升被投資企業的價值。 這就是複星迄今為止的進化簡史。再往下，復星這個多元化動物還會產生什麼樣的蛻變呢？和君諮詢的陽春說，復星越來越像PE了。 復星不否認今後會運作一些基金管理業務，梁信軍明確表示上市後的複星要加大投入的一個重要方向：就是戰略投資和中小銀行等金融服務業，但是他認為整個複星集團作為一個大投資人和PE還是有明顯的差別，最根本的就是在產業投資領域，復星將會長期持有企業股權，希望分享長期的產業投資收益，而不是兩三年就退出、落袋為安。 顯然，復星希望出現在市場上的自己是一個理解中國、紮根區域與社區、能持久改善企業價值和對社區有所承諾的形象，而不是一個做一把就走的、外來的財務投資人。 它甚至希望自己的形象能更好。梁信軍作為複星上市後品牌重塑、投資者關係的第一推動者與負責人，正在仔細琢磨中國政府、社會、輿論界喜歡什麼樣的企業。他總結出受歡迎企業的四類特徵：透明度高，陽光青春；能認同大眾心中的社會責任感；在海外能夠代表中國人形象、有國際競爭力；不唯財富是圖，能分享發展成果。他說，不要老抱怨社會的仇富心理，中國民營企業確實面臨著轉型課題。 而在郭廣昌腦子裡，現在最重要的課題有兩個，一是補充復星團隊力量，尤其找最好的產業領導者進入復星團隊。長期以來，復星集團只有一個副總裁，就是梁信軍，上市前，梁變身為總裁。這意味著，“復星的董事會將會空出幾個名額，增設一些副總職位。”郭廣昌說。 其次，郭廣昌突然透露說，“我們想跟更多的民營企業合作，我覺得把我們的資源跟最具有成長力量的民營企業綁在一起是最安全、最具有成長性的。這點是我最近思考的非常重要的結果。” 過往15年來，復星擴張的歷史，是與收購、合資國有企業緊密相聯的。他們非常懂得怎麼和地方政府、地方企業家談判、溝通，滿足各方需求，非常懂得以市場機制激活國有企業的生產力與資源，更非常懂得將企業和資本市場對接。但為何郭廣昌聲稱今後要“更多地和民營企業站在一起”？他是看到了什麼“新大陸”了嗎？ 瑞銀的蔡洪平對以郭廣昌、梁信軍為首的複星高層團隊最大的感受是，“他們絕不放棄任何機會。” “我一直在說，管理無定式。你一定要根據已有的資源，已有的能力面對你的環境，找到一個最佳的、達到你目的的途徑。這就是你的定式。”郭廣昌，這個靈活而有強硬的自我主張的浙江商人說道。 “我覺得，沒有一條路一定是對的，或者，沒有一條路一定是錯的。”他好像又一次玩味起了哲學。